货币变局下的国家治理比较稳定币在国际货币体系裂痕中开花-25071018页

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 宏观经济 | 专题报告 研究结论 ⚫ 今年以来，稳定币出现了全球范围的共振式进展，美国立法之后，中国加速跟进，引起市场关注。我们认为，这些信号证明稳定币发展诉求已上升到国家战略层面。 ⚫ 当前市场多认为美元体系基于存量优势而难以撼动，即使竞争随稳定币转移到链上，美元霸权仍然存在甚至愈发巩固。我们则认为，稳定币在本轮国际货币体系变革过程中的含义或被低估，而稳定币的发展、特别是非美经济体在其中的参与，有望重塑市场对于全球治理格局的预期。 ⚫ 全球地缘变局冲击美元在现有体系下的货币基本职能，国际货币体系产生裂痕。货币最基本的职能是流通手段、价值尺度。实现流通手段的关键在于货币的可流通性，地缘政治变局则直接动摇了可流通性的根本。我们认为基于稳定币在货币“流通手段”功能上的优势，它能够在当下体系裂痕当中找到生存发展的空间。 ⚫ 在美元主导国际国币体系里，美国金融制裁本身是潜伏的不稳定因素。依靠在国际货币体系当中的优势地位，美国不断发展建立起了一套金融制裁框架工具。这套工具由美国政府部门决策和管理，服务于美国政府意志。 ⚫ 俄乌冲突后，制裁作为系统性风险开始受到重视。长期以来，世界并不认为这种潜在风险的存在能对整个体系的运行产生系统性影响。然而从2014到2022年，涉俄制裁撬动了更大范围的影响——制裁持续、广泛地覆盖了一个大国在金融、贸易中的存在，市场风险还外溢性地影响到区域、全球，制裁发展成为系统性风险的可能性受到重视。 ⚫ 当前地缘变局持续发展，风险可能将从贸易向金融延伸。大国博弈可能中场休息，但美国对战略竞争的理解与中国存在差异，全球地缘政治危机也没有明显的解决迹象。接下来风险可能从贸易向金融领域延伸。因此，货币体系上的国家治理能力竞争重要性上升。 ⚫ 部分大国基于风险认知，已经展开去美元化实践。典型如：建立新的跨境支付基础设施；立法推动本币贸易和投资结算；在储备资产中主动平衡美元资产权重等。这些实践累计了越来越多的成果，并且趋势正在扩散。证明在特定情景之下，美元主导货币体系的模式有必要被替代，也有可能会实现。 ⚫ 稳定币提供了重塑国际货币体系实践的新方向。过去的实践经验，基本围绕规避美国主导的金融基础设施，或者规避受